2019年前三季度工程機械行業(yè)高景氣度仍延續，各品類(lèi)工程機械銷(xiāo)量持續增長(cháng)，帶動(dòng)行業(yè)整體營(yíng)收快速上升。2019年前三季度納入統計的14家工程機械企業(yè)營(yíng)收合計1843.09億元，同比增長(cháng)27.52%；歸母凈利合計196.66億元，同比增長(cháng)75.23%。此外，龍頭企業(yè)市占率進(jìn)一步提升，且在經(jīng)營(yíng)質(zhì)量?jì)?yōu)化背景下，盈利能力不斷增強。展望未來(lái)，隨著(zhù)挖機銷(xiāo)量增長(cháng)趨穩，以汽車(chē)起重機、混凝土機械等為代表的細分品種銷(xiāo)量增長(cháng)接力，工程機械的景氣度正向產(chǎn)業(yè)鏈中后周期的起重機、塔吊、混凝土機械傳遞。工程機械龍頭全年業(yè)績(jì)繼續高增長(cháng)無(wú)憂(yōu)，且業(yè)績(jì)的現金含量極高。
營(yíng)業(yè)績(jì)分析：龍頭企業(yè)市占率提升，行業(yè)地位進(jìn)一步凸顯
各品類(lèi)工程機械銷(xiāo)量高速增長(cháng)帶動(dòng)行業(yè)整體營(yíng)收快速上升。2019年1-9月份，納入統計的14家工程機械企業(yè)營(yíng)收合計1843.09億元，同比增長(cháng)27.52%；其中，中聯(lián)重科收入增長(cháng)最快，同比增長(cháng)50.96%，主要跟不同公司的產(chǎn)品結構不同相關(guān)。細分來(lái)看，龍頭主機廠(chǎng)(三一、徐工、中聯(lián)等)2019年1-9月份合計收入1336.85億元，同比增長(cháng)39.0%；其他主機廠(chǎng)2019年1-9月份合計收入277.55億元，同比增長(cháng)0.2%，龍頭廠(chǎng)商的成長(cháng)性遠高出其他廠(chǎng)商；而零部件廠(chǎng)商(恒立液壓、艾迪精密等)2019年1-9月合計收入49.02億元，同比增長(cháng)25.4%；叉車(chē)企業(yè)(安徽合力、杭叉集團)2019年1-9月合計收入142.34億元，同比增長(cháng)2.9%；工程機械租賃廠(chǎng)商建設機械2019年1-9月實(shí)現收入22.88億元，同比增長(cháng)47.07%，龐源塔機利用率維持較高水平；高空作業(yè)平臺企業(yè)浙江鼎力2019年1-9月實(shí)現收入14.45億元，同比增長(cháng)9.02%，增速略有提升。
龍頭企業(yè)市占率提升，行業(yè)地位進(jìn)一步提升。從收入占比來(lái)看，龍頭主機廠(chǎng)2019年1-9月收入占行業(yè)的72.5%，是行業(yè)收入的主要來(lái)源。從收入增速來(lái)看，工程機械租賃廠(chǎng)商建設機械同比增速靠前，龍頭主機廠(chǎng)和收入同比增速高于行業(yè)收入同比增速，而零部件廠(chǎng)商收入增速與行業(yè)基本持平。隨著(zhù)工程機械龍頭企業(yè)市占率進(jìn)一步提升，市場(chǎng)格局將進(jìn)一步優(yōu)化，龍頭企業(yè)的行業(yè)地位進(jìn)一步凸顯，收入增長(cháng)將持續快于行業(yè)。
營(yíng)運能力分析：龍頭公司報表修復，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量大幅提升
資產(chǎn)周轉率提高，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量?jì)?yōu)化。本輪復蘇周期中，工程機械行業(yè)大部分公司大幅提高全款、分期首付款比例，應收賬款周轉率提升，存貨周轉率提升，逾期率控制在歷史最低水平。
經(jīng)營(yíng)性現金流創(chuàng )歷史新高，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量發(fā)生質(zhì)的飛躍。工程機械行業(yè)大部分公司高度注重經(jīng)營(yíng)質(zhì)量與風(fēng)險管控，銷(xiāo)售政策嚴格。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現金流已超過(guò)上一波周期高點(diǎn)，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量發(fā)生質(zhì)的飛躍。以行業(yè)龍頭三一重工為例，前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現金流94.45億元，同比增長(cháng)8.2%，再創(chuàng )歷史新高；而中聯(lián)重科前三季度經(jīng)營(yíng)性現金流凈額達到49.62億，同比增長(cháng)62.5%，是同期歸母凈利潤的1.42倍，表明業(yè)績(jì)的現金含量極高。
盈利能力分析：費用率持續降低，盈利能力改善明顯
期間費用率持續降低，毛利率保持回升態(tài)勢。伴隨行業(yè)景氣度持續回升，工程機械行業(yè)盈利能力開(kāi)始迅速修復。行業(yè)毛利率由前幾年維持在23%左右回升至26%以上；另一方面，行業(yè)整體期間費用率進(jìn)入下行通道，在2016年期間費用率進(jìn)入下行區間后，2019年前三季度期間費用率進(jìn)一步下行至13.27%，接近2011年11.55%的低點(diǎn)。
行業(yè)凈利率進(jìn)入上升通道，盈利能力改善明顯。伴隨行業(yè)毛利率穩定回升、期間費用率進(jìn)一步下行疊加企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量改善后減值損失的蠶食效應消除，行業(yè)整體盈利能力明顯改善。2019年1-9月份凈利率上升至10.67%，接近2012年的水平。
工程機械行業(yè)主要公司前三季度歸母凈利合計196.66億元，同比增長(cháng)75.23%。保持收入高增長(cháng)的同時(shí)，龍頭主機廠(chǎng)經(jīng)營(yíng)利潤彈性持續釋放。2019年Q1-3，龍頭主機廠(chǎng)合計實(shí)現歸母凈利潤116.07億元(占整個(gè)行業(yè)歸母凈利的79.68%)，同比增長(cháng)116.67%。三一重工和徐工機械歸母凈利分別實(shí)現90%、100%左右增長(cháng)，中聯(lián)重工歸母凈利潤接近170%增長(cháng)；其他主機廠(chǎng)合計歸母凈利潤8.59億元，同比下降15.20%，下降的原因主要是*ST廈工產(chǎn)銷(xiāo)量提升不足、產(chǎn)品毛利率較低造成利潤大幅下滑；零部件廠(chǎng)商合計歸母凈利潤8.62億元，同比增45.12%；叉車(chē)企業(yè)(安徽合力、杭叉集團)合計歸母凈利潤6.98億元，同比增長(cháng)6.24%；工程機械租賃廠(chǎng)商(建設機械)實(shí)現歸母凈利潤1.88億元，同比增長(cháng)218.64%；高空作業(yè)平臺企業(yè)浙江鼎力實(shí)現歸母凈利潤2.60億元，同比增長(cháng)26.83%。隨著(zhù)行業(yè)集中度的進(jìn)一步提升疊加龍頭公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量趨好，龍頭企業(yè)的盈利能力將更加突出。
長(cháng)期看，全球化拓展助力龍頭公司持續發(fā)展
參考海外工程機械龍頭發(fā)展史，伴隨著(zhù)國內市場(chǎng)需求飽和，龍頭公司必將經(jīng)歷海外市場(chǎng)擴張歷程。近年來(lái)，伴隨著(zhù)自身產(chǎn)品競爭力的提升，國內龍頭品牌逐漸打開(kāi)海外市場(chǎng)。2019年H1龍企業(yè)海外收入合計131.59億元，同比增長(cháng)15.05%；龍頭企業(yè)海外收入占整個(gè)行業(yè)海外收入的79.68%。筆者認為，對于國內工程機械龍頭企業(yè)來(lái)說(shuō)，中長(cháng)期股價(jià)的驅動(dòng)因素更多來(lái)自自身基本面持續改善和全球化拓展，國內經(jīng)濟周期波動(dòng)對公司股價(jià)的預期擾動(dòng)將逐步淡化。
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